참세상

이란 전쟁이 계속 격화하고 있다. 미국 대통령 트럼프는 이른바 ‘베네수엘라 옵션’, 즉 이란 지도부를 제거한 뒤 항복을 끌어내는 방식을 재현하는 데 실패했고, 결국 장기전에 끌려 들어갔다. 지금까지 그는 보좌진의 설득과 이스라엘이 이란과 레바논에 대해 가한 무제한 공격에 밀려 긴장을 고조시키는 선택을 했다. 최근 며칠 사이 양측이 이른바 상류 가스 생산 시설을 공격한 것은 중대한 확전으로, 장기적인 결과를 낳을 수 있다. 이번 공격은 분쟁에서 화석연료 에너지 생산과 직접 관련된 시설을 처음으로 타격한 사례로, 이전처럼 석유·가스 산업 전반과 관련된 시설을 겨냥한 것과는 다르다.

아살루예(Assaluyeh): 수요일 가스전 관련 이란 시설이 타격을 입었다 /사우스 파르스(South Pars): 세계 최대 가스전으로 이란과 카타르가 공유한다

나는 미국과 이스라엘이 공격을 시작했을 당시 첫 글에서 “유가가 배럴당 100달러 이상으로 급등하려면 두 가지가 필요하다. 첫째, 전 세계 석유의 약 5분의 1이 통과하는 호르무즈 해협을 지나는 모든 운송이 상당 기간 심각하게 차질을 빚어야 한다. 둘째, 미사일과 드론 공격이 석유 생산 시설을 타격하기 시작해야 한다. 이 두 조건이 충족되면 유가는 세 자릿수로 올라갈 수 있다”고 말했다.

이 상황이 현실이 됐다. 현재 원유 가격은 배럴당 116달러까지 올랐다가 110달러로 내려왔고, 더 심각하게는 유럽의 천연가스 가격이 메가와트시(MWh)당 68유로를 넘어 3년 만에 최고 수준을 기록했다.

유럽 천연가스(Natural Gas EU)

국제에너지기구(IEA)는 이제 중동 전쟁이 “세계 석유 시장 역사상 가장 큰 공급 차질을 초래하고 있다”고 본다. “전쟁 이전 하루 약 2,000만 배럴이던 호르무즈 해협을 통한 원유 및 석유제품 흐름이 현재는 미미한 수준으로 급감했고, 이 핵심 수로를 우회할 수 있는 여유 용량도 제한적이며 저장시설은 포화 상태에 가까워지면서 걸프 국가들은 최소 하루 1,000만 배럴의 생산을 줄였다. 해상 운송이 빠르게 재개되지 않으면 공급 손실은 더 커질 것이다.”

전 세계 석유 공급은 3월에 하루 800만 배럴 감소할 것으로 보이며, 중동의 감산 일부는 연초 차질 이후 카자흐스탄과 러시아 등 비OPEC+ 국가의 증산으로 일부 상쇄한다. 에너지 수입 감소와 가격 상승은 국가별로 영향을 다르게 미치는데, 특히 아시아가 가장 큰 타격을 받고 그다음이 유럽이며, 적어도 에너지 측면에서는 미국 경제가 상대적으로 가장 덜 영향을 받는다.

위험의 정도, 에너지 수입, 2024

실제로 미국 경제의 한 부문은 혜택을 보고 있는데, 바로 미국 석유 기업들이다. 이란 전쟁 이후 형성된 유가 수준이 유지되면 이들은 올해 600억 달러 이상의 횡재 이익을 얻을 가능성이 있다. 투자은행 제프리스(Jefferies)의 분석에 따르면 분쟁 시작 이후 약 47% 오른 유가 덕분에 미국 생산업체들은 이번 달에만 추가로 50억 달러의 현금 흐름을 창출할 것으로 보인다. 베네수엘라가 미국의 통제에 굴복한 것도 미국 에너지 기업들이 생산을 늘리고, 고가가 된 베네수엘라산 석유 수출에서 수익을 크게 확대하는 데 기여하고 있다.

그러나 미국 경제의 다른 부문에서는 에너지 가격 급등이 이미 전반적인 물가에 반영되기 시작했다. 주유소 가격이든 가정 난방이든 산업용 에너지든 모두 마찬가지다. 전쟁이 시작되기 전부터 미국의 생산자물가, 즉 제조업체가 도매상과 소매상에 판매하는 가격은 상승하고 있었다. 2월 생산자물가지수(PPI)는 0.7% 상승했고 연료 및 관련 제품 가격은 1.1% 올랐다. 이에 따라 PPI 기준 물가상승률은 전년 동월 대비 3.4%를 기록했다. 미국의 인플레이션은 연 2%라는 연방준비제도(Fed)의 목표로 향하는 것이 아니라 다시 상승하는 방향으로 움직이고 있다.

경제성장 측면에서도 2025년 4분기 미국 실질 국내총생산(GDP) 성장률 2차 추정치는 전기 대비 연이율 0.7%로 크게 하향 조정돼 속보치 1.4%를 크게 밑돌았다. 이번 추정치는 수출, 소비, 정부지출, 투자 등 GDP의 모든 구성 항목이 하향 조정된 결과다. 2025년 미국 실질 GDP 성장률은 2%로 추정되며 2024년 2.4%, 2023년 3.4%보다 낮아졌다. 2025년 1인당 실질소득은 1.1% 증가하는 데 그쳤고, 해당 연도 마지막 분기에는 감소했다.

미국 GDP 연간 성장률

국내총생산 증가세 둔화와 함께 고용 증가도 줄어들고 있다. 1월 미국 경제는 9만 2,000개의 일자리를 잃었다. 전문 및 기업 서비스 부문의 구인 건수는 직원 100명당 4.0건으로 떨어져 2020년 팬데믹 침체 이후 최저 수준을 기록했고, 2022년 화이트칼라 고용 정점 대비 거의 60% 감소했다. 화이트칼라 채용이 이렇게 급격히 둔화하면 다른 고용 시장도 보통 뒤따른다.

이제 이란 전쟁은 둔화하는 경제 성장과 고용, 그리고 상승하는 인플레이션 사이의 괴리를 더욱 벌릴 것이며, 다시 말해 스태그플레이션이 현실이 되고 있다. 도널드 트럼프가 한때 노동통계국(Bureau of Labor Statistics) 수장으로 지명했던 인사는 미국 경제가 배럴당 100달러 이상의 유가를 감당하기에는 너무 약하다고 말했다. EJ 안토니는 <파이낸셜타임스>(FT)에 “이 경제는 배럴당 100달러의 유가를 감당할 수 있는 상태가 아니다. 전혀 그렇지 않다”며 “경제는 우리가 생각했던 것보다 더 약하고, 인플레이션은 우리가 예상했던 것보다 더 심각하다”고 말했다. 1월 신규 주택 판매는 17.6% 급감해 2013년 이후 가장 큰 폭의 감소를 기록했다.

이러한 스태그플레이션 환경은 미국 연방준비제도를 난처한 상황에 빠뜨렸다. 연준이 인플레이션을 억제하기 위해 기준금리를 인상해야 할지, 아니면 고용과 성장을 지원하기 위해 금리를 인하해야 할지 선택해야 하는 상황이다. 전날 연방공개시장위원회는 다수결로 아무 조치도 취하지 않기로 결정했다. 연준은 올해 인플레이션 전망치를 상향 조정했고, 2026년에 금리를 한 차례 인하할 가능성만 시사했다. 인플레이션은 연준 목표치인 2%로 향하기는커녕 다시 3% 이상으로 상승하고 있다. 이날 영국 중앙은행인 잉글랜드은행과 유럽중앙은행(ECB)도 기준금리를 동결했다.

주류 경제학자들은 인플레이션의 주요 원인을 ‘기대 인플레이션’ 상승으로 보지만, 이 블로그는 이러한 행동주의적 이론을 여러 차례 반박했다. 5년 후 5년 기대 인플레이션은 지난 5년간 큰 변동이 없었다. 팬데믹 이후 시기 인플레이션 상승의 주요 원인은 공급 측 요인이었으며, 이번에도 마찬가지일 것이다.

이번에는 아니다, 미국 5년 후 5년 기대 인플레이션/ 이란 전쟁 시작, 우크라이나 전면 침공

전쟁의 영향은 미국 내 부유한 엘리트와 일반 가계 사이의 격차를 더욱 확대하고 있으며, 주류 경제학자들은 이를 ‘K자형 경제’라고 부른다. 소득 상위 계층에서는 지출 증가 속도가 두드러지게 빠른 반면, 팬데믹 이후 잠시 높은 임금 상승을 경험했던 하위 계층 소비자들은 이제 임금 상승세가 둔화하는 상황을 맞고 있다.

2월 기준, 저소득 가구를 제외한 평균 임금 상승률은 전년 대비 0.6%로 나타났다, 저소득 가구의 임금 상승률은 더 빠르다.

<포브스>(Forbes)는 최근 전 세계 억만장자 연례 순위를 발표했다. 극단적인 부의 증가 속도는 그야말로 놀라운 수준이다. 불평등 연구자 가브리엘 주크만에 따르면 전 세계 억만장자들의 자산은 이제 세계 국내총생산(GDP)의 17%에 해당하는 규모에 이르렀다.

전 세계 상위 0.0001%의 부, 세계 GDP 대비 비율(상위 0.0001% = 약 3,000가구 = 2025년 기준 억만장자 수)/ 1987~2026년 실질 성장률(상위 0.0001%의 부: 연 7.5%, 성인 1인당 세계 소득: 연 1.4%, 성인 1인당 세계 자산: 연 2.5%)

이란 전쟁은 미국 경제에 새로운 위험도 드러내고 있으며, 이는 금융 위기를 촉발할 수 있다. 2008년 글로벌 금융위기는 많은 주류 경제학자들이 주장하듯 높은 공공부채 때문에 발생한 것이 아니다. 오히려 민간 부채의 붕괴가 정부의 구제금융을 초래했고, 그 이후 공공부채가 증가했다. 2026년에도 민간 부채 붕괴가 다시 위험 요인으로 떠오르고 있다. 최근 <시트리니 리서치>(Citrini Research)라는 비교적 덜 알려진 금융 분석 기관이 인공지능(AI)의 미래 영향에 대해 발표한 보고서는 소프트웨어 기업 주식 매도를 촉발했지만, 이후 금융 투자자들은 해당 부문에서 붕괴가 발생하지 않을 것으로 판단했다.

그러나 문제가 되는 것은 전통적인 상업은행이 아니라 ‘프라이빗 크레딧’이라고 불리는 자금원에서 돈을 빌린 기업들의 부도와 파산 가능성이다. 지난 20년 동안 민간 펀드의 직접 대출은 미국 금융 시스템의 핵심 축으로 자리 잡았고, 은행 대출이나 채권 발행이 어려운 스타트업과 기업들에 신용을 제공해왔다. 전형적인 프라이빗 크레딧 펀드는 연기금과 기금으로부터 자금을 받아 최소 5년 이상 묶어두며, 이를 통해 투자자들이 자금을 회수하려는 압박 없이 기업에 장기 대출을 제공한다.

하지만 일부 대형 금융기관은 연기금 등을 유치하기 위해 ‘준유동성(semi-liquid)’ 펀드를 내놓았다. 이 펀드는 투자자에게 분기마다 자금 인출 기회를 제공하되, 급격한 매도를 막기 위해 환매를 펀드 자산의 5%로 제한할 수 있다는 조건을 달았다. 이러한 금융상품은 큰 인기를 끌어 약 2,000억 달러를 유치했고, 2021년부터 지난해까지 연평균 60% 성장했다.

그러나 이러한 프라이빗 크레딧 펀드는 상업은행 대출처럼 규제받지 않기 때문에 2007~2008년 금융위기 당시 서브프라임 모기지와 마찬가지로 내재적 위험을 안고 있다. 물론 프라이빗 크레딧 시장 규모는 미국 전체 대출 시장과 비교하면 상대적으로 작다. 또한 프라이빗 크레딧 펀드는 높은 자본 비율을 유지하며, 자기자본이 총자산의 65~80%를 차지해 약 10% 수준인 은행보다 6배 이상 높다. 그 결과 연방준비제도(Fed)의 2025년 스트레스 테스트는 심각한 경기침체 상황에서도 프라이빗 크레딧이 금융 안정성을 위협하지 않을 것이라고 평가했다. 미국 전체 신용시장에서도 프라이빗 크레딧의 비중은 제한적이다.

그렇다면 걱정할 필요가 없는가. 2008년 당시 무분별하게 대출을 늘렸던 모기지 업체들에 대해서도 같은 말이 나왔다. 작은 톱니가 막히면 큰 톱니도 멈출 수 있다. 미국 경제가 둔화하면서 프라이빗 크레딧 대출 기업의 부도율은 9.2%까지 상승했고, 이는 2008년 은행 대출 부도율보다 높은 수준이다.

프라이빗 크레딧 부도: 이제 2008년 수준을 상회, 피치(PMR) 기준 부도율 9.2% | 1.8조 달러 시장에서 18:1 유동성 불일치

UBS는 프라이빗 크레딧 부도율이 15%까지 상승할 수 있다고 본다. 이는 2008년 은행 대출 부도율 정점의 세 배에 해당한다.

부도율: 프라이빗 크레딧 vs 은행 대출, UBS는 프라이빗 크레딧 부도율이 15%에 이를 수 있다고 경고 — 2008년 정점의 3배

이로 인해 프라이빗 크레딧 펀드 투자자들은 자금 회수를 시도하고 있다. 대부분의 펀드는 분기별 환매를 자산의 5%로 제한하는 규정을 두어 과도한 자금 유출을 막고 있지만, 현재의 자금 이탈은 이미 2008년을 떠올리게 한다.

프라이빗 크레딧 붕괴: 사모펀드 기업 평가 손실, 시가총액 2,650억 달러 증발 — 피치 기준 부도율 5.8%

게다가 프라이빗 크레딧과 상업은행은 밀접하게 연결되어 있다. 에르난데스 데 코스는 “은행은 비은행 기관에 대해 대출자이자 거래상대방이며 서비스 제공자이고 때로는 최후의 안전망 역할을 한다”고 지적하며, 규제 당국의 통제를 벗어난 “레버리지, 유동성 전환, 만기 위험이 얽힌 복잡한 생태계”를 우려했다. 이는 프라이빗 크레딧이 시스템 리스크의 경로가 될 수 있음을 의미한다. 미국 은행들은 약 3,000억 달러 규모의 프라이빗 크레딧 익스포저를 보유하고 있으며, 웰스파고(Wells Fargo)는 600억 달러로 가장 크고, 최근 소프트웨어 관련 대출을 평가절하하고 대출을 축소한 JP모건은 220억 달러의 위험 노출을 갖고 있다.

미국 금융기관, 프라이빗 부채에 노출, 펀드, BDC, CLO 대출 규모 약 3,000억 달러/ 주황색 : 프라이빗 크레딧 대출 규모(십억 달러)

골드만삭스는 향후 2년간 최대 700억 달러가 프라이빗 크레딧 펀드에서 빠져나갈 수 있으며, 이에 따라 일부 운용사는 환매 요청을 충족하기 위해 대출 자산을 매각해야 할 것이라고 본다. 중동의 불안이 길어질수록 이러한 위험은 더욱 커진다. 다시 말해 이란 전쟁과 프라이빗 크레딧의 결합은 당장 글로벌 경기침체를 초래할 정도는 아닐 수 있지만, 금융 위기를 촉발할 가능성은 충분하다.

한편 인공지능(AI) 기술 붐이 미국 경제를 구할 것이라는 기대도 존재한다. 일부에서는 기업들이 AI 모델과 AI 에이전트를 도입하면서 이미 노동생산성이 더 빠르게 상승하고 있다고 주장한다. 2025년 미국 노동생산성은 2.8% 증가해 2024년 2.3%를 웃돌았고, 장기 평균과 시장 예상치도 상회했다.

비농업 기업 부문 노동생산성/ 주: CBO 전망은 2019년 4분기 최신값에 맞춰 재조정했다

노동생산성은 실질 GDP를 노동시간으로 나눈 값으로, 기술 변화나 노동자 1인당 자본량 변화에 따라 달라진다. 주류 경제학자들은 또한 총요소생산성(TFP)을 살펴보는데, 이는 자본 투자 증가나 노동 투입 확대만으로 설명되지 않는 생산성 증가를 의미하며, 이 지표도 상승하고 있다.

모든 것은 기업과 노동자들이 얼마나 빠르게 AI 모델을 업무에 도입하고, 그것이 경제 전반으로 얼마나 확산되는지에 달려 있다. 세인트루이스 연방준비은행(St Louis Fed) 경제학자들은 AI를 사용하는 노동자가 근로시간의 5.4%, 즉 주당 약 2.2시간을 절약할 수 있다고 본다. 그러나 캐서린 보니(Kathryn Bonney) 등의 2024년 연구에 따르면 2024년 2월 기준으로 생성형 AI를 공식적으로 도입한 기업은 5.4%에 불과했다. 이는 노동자들의 활용이 아직 비공식적 수준에 머물러 있어 생산성 통계에 충분히 반영되지 않을 가능성을 시사한다.

제드 콜코(Jed Kolko)는 AI가 미국 노동시장에 미치는 영향을 다룬 최근 연구들을 검토하며 “초기 연구 결과는 결론이 불확실하고 미래에 대한 신호도 약하며, AI 연구 전체의 일부에 불과하다”고 평가했다. 또한 “현재 세대의 대규모 언어모델(LLM)이 상업적으로 확산된 지 얼마 되지 않았기 때문에 고용, 생산, 생산성 지표에 지속적인 경제적 영향이 나타나려면 수년이 걸릴 가능성이 크다”고 지적했다.

미국 인구조사국(Census Bureau)의 기업 동향 및 전망 조사에 따르면 AI를 어떤 형태로든 활용하는 기업은 5분의 1에도 못 미치며, 상품과 서비스 생산에 직접 활용하는 기업은 그보다 더 적다. 실제로 “현재까지 AI로 인한 전환기적 충격은 최근 기술 변화 속도를 앞지르지 못하고 있다.” 지난 3년간 직업 구성 변화 속도는 상업용 컴퓨터 시대(1984년)와 인터넷 상업화 시대(1996년) 이후와 비슷한 수준이며, 챗지피티 출시 이후에도 가속화하지 않았다.

10년 단위 직업 구성 변화율

따라서 인간 노동을 줄이고 AI 에이전트로 대체해 생산성을 끌어올리겠다는 기대는 아직 시간이 더 필요해 보인다. 한편 AI 분야의 막대한 투자 거품은 곧 붕괴할 가능성도 있다. AI 선도 기업인 오픈AI를 보자. 이 회사는 투자 자산 기준으로 7,300억 달러 규모의 기업이지만, 지난해 매출은 131억 달러에 불과했고 80억 달러의 손실을 기록했다. 올해 손실은 140억 달러에 달할 수 있으며, 2029년까지 누적 손실은 1,430억 달러에 이를 전망이다. 이는 흑자를 내기 전 우버(Uber)가 기록한 누적 손실의 다섯 배에 해당한다. 오픈AI는 2029년 흑자 전환을 주장하지만, 챗지피티의 웹 트래픽 점유율은 지난 12개월 동안 86.7%에서 64.5%로 하락했고, 구글의 제미나이(Gemini)가 시장 점유율을 잠식하고 있다. 또한 저가의 중국 딥시크는 챗지피티와 비슷한 성능을 30분의 1 비용으로 구현한다.

신생 기업이 흑자 전환 전 기록한 최대 누적 손실과 오픈AI 및 앤트로픽(Anthropic)의 현금 소진 비교

오픈AI가 2029년까지 흑자를 내려면 12억 명의 유료 가입자가 필요하다. 이는 현실적으로 가능성이 낮아 보인다. 오픈AI는 초지능을 갖춘 AI 모델, 즉 인간의 뇌보다 뛰어난 수준으로 스스로 추론하는 시스템을 곧 구현할 수 있다고 주장하며 대출과 지분 투자를 계속 유치하려 한다. 이는 AI 기업들이 추구하는 ‘성배’에 해당한다. 그러나 성배는 19세기 소설 속 허구에 불과했다.

루치르 샤르마(Ruchir Sharma)가 지난해 10월 말했듯 “미국은 이제 하나의 거대한 AI 베팅”이 됐다. AI는 미국 경제의 모든 위협을 해결할 마법 같은 해법으로 여겨진다. 그러나 그것이 실제로 효과를 낼 수 있을지는 불확실하다. 오히려 그 답이 나오기 전에 AI 금융 버블 붕괴와 경기침체가 먼저 나타날 가능성이 더 크다. 따라서 AI가 트럼프와 미국 경제의 구원자가 될지는 여전히 양방향에 열린 불확실한 선택지로 남아 있다.